今年以來(lái)在市場(chǎng)大漲和交易額持續(xù)過(guò)萬(wàn)億的情況下，市場(chǎng)上所有賣方和部分投資者認(rèn)為券商股將會(huì)很猛，4月2日我們發(fā)布深度報(bào)告《從商業(yè)模式與估值看券商股上漲條件》認(rèn)為券商股在4500點(diǎn)之前很難有大行情，“這個(gè)階段券商股最多是跟指數(shù)漲幅差不多，甚至?xí)�弱于指�?shù)。而且如果指數(shù)出現(xiàn)回調(diào)，券商股會(huì)跟隨大幅回調(diào)”，過(guò)去一個(gè)半月，大盤從3000點(diǎn)上漲到4200點(diǎn)，漲幅40%，券商股指數(shù)漲幅僅30%，漲幅弱于市場(chǎng)，讓“牛市買券商”的投資者不解。

　　高估值低ROE模式是制約券商股的核心因素。此前券商股的核心問(wèn)題是PB達(dá)到5倍左右，而其重資產(chǎn)的盈利模式?jīng)Q定其ROE上限僅為30%；3月的業(yè)績(jī)也印證此觀點(diǎn)（即以3月業(yè)績(jī)演繹全年業(yè)績(jī)，行業(yè)整體ROE也為30%）。

　　我們認(rèn)為券商股要掙脫以上估值因素的條件是大盤股的輪動(dòng)和指數(shù)突破4500。指數(shù)突破4500將提升整體的估值中樞，大盤股輪動(dòng)則為券商的啟動(dòng)提供資金基礎(chǔ)和歷史經(jīng)驗(yàn)（券商歷史上后周期特征）。

　　南北車打開估值空間與創(chuàng)業(yè)板打開股價(jià)空間。在此之前一帶一路的兩車PB為4.5-5倍，兩鐵PB為2.5倍，其他更有低于2.5倍的；兩船PB為3.2倍；券商PB為4.5-5；這些一帶一路的ROE水平在10-15%；券商也在10-15%（2014行業(yè)為10%）；而一帶一路的國(guó)家戰(zhàn)略地位和領(lǐng)導(dǎo)的重視程度遠(yuǎn)高于券商。從行業(yè)比較角度也決定此前券商難以發(fā)力。上周南北車大幅上漲，合并市值接近萬(wàn)億，PB估值達(dá)到10倍，為市場(chǎng)打開估值空間。同時(shí)創(chuàng)業(yè)板的暴漲也打開股價(jià)和估值空間。

　　當(dāng)前市場(chǎng)有三個(gè)變化決定券商股將啟動(dòng)：（1）整體的估值中樞提升，券商整體4.5-5倍的PB估值不再顯得那么高；（2）大股票躍躍欲試。從3000到4200點(diǎn)的過(guò)程中是市場(chǎng)普漲行情，沒(méi)有明顯的主線，“持股待漲”的投資模式在此階段大賺特賺；而所謂的”游資”在這段行情中很難賺錢，大股票沒(méi)有主線邏輯，小股票很難有量；因此當(dāng)前大股票躍躍欲試，且前期大家都賺到錢具有很強(qiáng)的資金基礎(chǔ)。大股票中唯一帶一路和券商具有朗朗上口的邏輯，因而具有進(jìn)攻性（3）“人人是股神“是掙脫估值的情緒條件，經(jīng)過(guò)前期大幅普漲，幾乎”人人是股神“，此時(shí)最容易掙脫估值，而買券商更是對(duì)自我是股神的認(rèn)可和肯定——”早就預(yù)言牛市買券商“。

　　2014年11月是“人人喊大牛市，人人害怕錯(cuò)過(guò)大牛市“推動(dòng)的券商行情；當(dāng)前則是經(jīng)過(guò)前段的普漲牛市，“人人是股神”推動(dòng)的券商行情。

　　推薦（1）估值便宜的大股票中信、海通；（2）高業(yè)績(jī)的西部、東北、山西、東方、國(guó)信。（申萬(wàn)宏源 何宗炎）